B+ : La Guinée qu’elle note, et celle qu’elle raconte

Le 18 septembre dernier, la Guinée a changé de catégorie économique sans que rien, concrètement, ne change dans le quotidien des Guinéens. D’un simple communiqué de Standard & Poor’s, le pays est devenu “B+ à long terme, perspective stable”. Nouveau membre d’un club où chaque lettre engage l’avenir financier d’un État. Quelques mois plus tôt, le rebasage du PIB avait déjà rehaussé l’image statistique du pays, faisant bondir sa richesse apparente de près de 50 %.

Pris isolément, chacun de ces événements peut être lu comme un signe de normalisation : la Guinée met ses comptes à jour, adopte les standards statistiques internationaux, se dote d’une note souveraine, prépare l’arrivée de Simandou présenté comme le futur moteur de croissance. Mis bout à bout, ils dessinent les contours d’un moment charnière : celui d’un pays qui apprend à parler le langage codifié de la finance mondiale.

Pour autant, et aussi cohérente qu’elle puisse paraître, cette dynamique invite à s’éloigner un instant du flonflon officiel pour une lecture qui dépasse la surface des chiffres. Non pas parce que le rebasage serait suspect en soi , ou que la notation souveraine serait illégitime. Ces outils peuvent être utiles, et ils le sont ailleurs. Mais parce que la manière dont ils s’entremêlent, le rôle attribué à certains acteurs et ses biais inhérents, articulés aux ambitions portées par le Projet Simandou, composent une architecture brutaliste qu’il est utile d’observer avec le souci de comprendre les enjeux.

Un an plus tôt, le 19 novembre 2024, une phrase de la communication officielle, lors d’une réunion de cadrage stratégique du Programme Simandou 2040, avait déjà signalé ce basculement : la banque d’affaire Rothschild se voyait confier la mission de “faciliter la mise en œuvre d’une notation souveraine” afin de permettre au pays de lever des fonds sur les marchés financiers internationaux et de renforcer la crédibilité du pays vis-à-vis des investisseurs. Cette indication laissait entrevoir que, bien avant la note, le pays travaillait déjà à façonner le récit économique à travers lequel il souhaitait être lu et, en creux, que Simandou n’était plus seulement un projet minier, mais l’axe autour duquel se reconfigurait désormais la stratégie financière globale du pays.

Pour saisir ce basculement, encore faut-il regarder où il se prépare. Le regard de cet article, moins ébloui par notre B+ tout neuf que curieux de ce qui la sous-tend, se tourne vers l’arrière-plan : là où les chiffres prennent forme, là où les récits se réécrivent, là où, en fin de compte, les cabinets polissent les documents qui nourriront ensuite le jugement de leurs consœurs, les agences de notation. C’est dans ce clair-obscur politique, où se mêlent coopération assumée et connivences techniques – une sorte de “bromance” feutrée entre experts – que se joue l’avenir du pays.

C’est depuis ce point d’observation, à la frontière de la technique, de l’économique et du politique, que cet article propose de suivre les fils qui relient les chiffres, les cabinets et les agences. Ces fils qui, ailleurs, ont parfois entraîné des économies entières vers des trajectoires inattendues.

La note et le récit : comprendre ce B+ tout neuf 

Pour mesurer la portée de la note attribuée à la Guinée, il faut d’abord la replacer dans son échelle réelle. L’exercice impose de revenir un instant à la grammaire des agences : une échelle de AAA à D, où chaque lettre traduit un degré de risque. Leur alphabet se structure ainsi, ponctué de signes “+”, “–” ou de décimales (1, 2) qui affinent encore la lecture. Au sommet, AAA désigne les signatures les plus sûres ; autour de BBB, celles considérées comme correctement solvables ; plus bas, les CCC signalent les emprunteurs proches du défaut ; D, enfin, marque la faillite.

Dans la nomenclature de Standard & Poor’s, le B+ relève de la catégorie “spéculative”, ce palier où les États ne sont pas vraiment jugés solides, mais suffisamment fréquentables pour séduire les capitaux qui aiment le risque dès lors qu’il promet des rendements généreux. En clair, la Guinée n’a pas brusquement franchi le Rubicon de la solvabilité, tant s’en faut ; elle est devenue “fréquentable” pour une certaine catégorie de capitaux. Et au regard de la cartographie africaine, un tel grade la place un cran au-dessus du Togo (B), du Sénégal récemment rétrogradé de B- à CCC+, ou encore de l’Éthiopie (B-), mais en dessous du Bénin (BB-) ou de la Côte d’Ivoire (BB). Autrement dit, le pays demeure dans la moitié basse de la grille, aux côtés, par exemple, du Rwanda également noté B+, tout en présentant un profil jugé plus solide que plusieurs économies comparables en termes de revenu par habitant.

Cette “décote” relative est importante : elle permet de comprendre que la note de la Guinée est autant une histoire de chiffres qu’une histoire de perception. La valeur d’un pays n’est jamais strictement lue dans ses fondamentaux, mais dans la façon dont ces fondamentaux s’agrègent en une perception de risque. Cette perception est autant un produit de chiffres que de récits.

Et, dans le cas guinéen, les chiffres mis en avant par S&P s’emboîtent sans difficulté : une croissance attendue autour de 5 % jusqu’en 2028, un possible pic à 10 % du PIB en 2026 avec l’entrée en production de Simandou, un déficit public sous les 3 %, une dette jugée soutenable et structurée, une inflation revenue à 3,5 % après avoir flirté avec les 11–12 %.  Sur le papier, le tableau est cohérent : croissance forte, inflation maîtrisée, déficit contenu, dette présentable. Ajoutez à cela un PIB nominal révisé à la hausse de 50 %, pour atteindre environ 36 milliards de dollars après rebasage, et vous obtenez les ingrédients typiques d’un dossier qui “passe bien” dans les modèles de notation.

Mais la note n’est pas seulement la somme de ces indicateurs. Le B+ repose massivement sur la partie qualitative du jugement : il consacre moins ce que la Guinée est que ce qu’elle pourrait devenir. Et ce “devenir”, dans la lecture des agences, porte un nom : Simandou. Ce mégaprojet agit comme une « linchpin » ; il promet des flux d’exportation, améliore des ratios, stabilise des trajectoires budgétaires encore fragiles. En réalité, ce n’est pas seulement la Guinée qui est notée : c’est la Guinée sous hypothèse Simandou. Or, ces hypothèses n’émanent pas uniquement des performances de l’administration. Elles sont construites, calibrées, scénarisées avec l’appui des cabinets internationaux qui accompagnent le pays : Rothschild, KPMG, Southbridge. Ils ne prédisent pas l’avenir, mais ils en façonnent la mise en scène. Leurs courbes, leurs projections, leurs scénarios deviennent ensuite la matière première que les agences manipulent pour formuler leur propre jugement. C’est pourquoi la notation souveraine n’est jamais une simple photographie neutre ; c’est une composition. Dans le cas guinéen, elle rassemble des fondamentaux réels, un récit structuré autour d’un projet minier colossal et des projections produites par des experts privés. Cela ne la rend pas illégitime, mais cela en éclaire la nature : une reconnaissance adossée à un pari.

Pari sur la capacité de l’État à maintenir ses engagements budgétaires. Pari sur une croissance qui reste dépendante d’un seul moteur. Pari sur une transition politique avec ses fragilités. Pari, surtout, sur un projet minier dont l’histoire ne fait que commencer. Ce pari n’est pas absurde, loin de là. Dans le contexte guinéen actuel, il est simplement plus délicat qu’il ne paraît à première vue, lorsqu’on s’en tient aux communiqués triomphalistes ou à l’histoire des promesses d’une certaine grande aube à venir. Car dans le monde des notations, les paris se retournent vite. Il suffit que la réalité dévie du récit pour que la courbe de confiance bascule – parfois spectaculairement – aussi vite qu’elle s’était élevée. Le Mozambique l’a découvert à ses dépens. La Zambie aussi. Et le Ghana plus récemment. Dans ces pays, la confiance avait été construite sur des projections ambitieuses, validées, parfois encouragées par des agences de notation séduites par les promesses de projets majeurs ou de réformes d’envergure. Et lorsque ces promesses se sont heurtées à la complexité du politique, à l’imprévisibilité du social, ou simplement aux aléas du marché mondial, la dynamique s’est inversée brutalement.
D’où une question qui dépasse le seul cas guinéen : à partir de quel moment la solidité perçue d’un État reflète-t-elle davantage la qualité du scénario qui le porte que celle de l’économie réelle qui l’habite ?

Le système des Big Three : Le marché du jugement ou le rating shopping

On parle rarement du système interne des agences de notation. On commente leurs verdicts, on discute leurs lettres, on extrapole leurs conséquences. Mais on oublie presque toujours de regarder d’où elles parlent, et surtout, de quoi elles vivent. Car les agences ne sont pas des arbitres au-dessus de la mêlée. Ce sont des entreprises privées, puissantes, profitables, dont le modèle économique façonne inévitablement la manière dont elles lisent les États. Et cette réalité pèse d’autant plus que le marché est ultra-concentré.

Trois agences (deux groupes américains, Standard & Poor's et Moody's, et un acteur à capitaux français, Fitch, filiale du groupe Fimalac) contrôlent l’essentiel du marché mondial : 80 % pour le duo américain et 14 % pour Fitch. Dans l’Union européenne, ils détiennent plus de 90 % du marché ; à l’échelle internationale, ils évaluent 154 pays, dont 111 économies émergentes ou en développement. Autrement dit : trois entreprises déterminent le coût d’accès au financement de la quasi-totalité du Sud global.

Leur pouvoir n’a rien d’abstrait. Une étude du FMI montre qu’une dégradation d’un cran de la note peut coûter à un État jusqu’à 1 % de PIB par an en charges supplémentaires. Dans bien des cas, c’est l’équivalent d’un budget de santé ou d’éducation qui s’évapore. Le mécanisme est procyclique : une note qui baisse renchérit immédiatement le financement, fragilise l’émetteur et aggrave les tensions qu’elle prétend mesurer ; une note qui monte produit l’effet inverse. Cette puissance serait déjà considérable si elle se limitait au marché. Mais elle va plus loin, parce que la notation s’est muée au fil des réformes, en norme réglementaire. Les agences se présentent comme de simples émettrices d’opinions, position confirmée par la jurisprudence américaine qui les protège au titre du Premier amendement : une note est une opinion, non une garantie. Pourtant, dans les faits, cette “opinion” structure tout l’édifice financier mondial. Avec les accords de Bâle II, les régulateurs ont indexé la quantité de capital que les banques doivent détenir sur les notes attribuées par les agences. Les assureurs, fonds de pension et gestionnaires d’OPCVM doivent vendre certains titres lorsque la note tombe en dessous d’un seuil. La Banque centrale européenne elle-même n’accepte en garantie que des actifs jugés suffisamment “sûrs” par les agences.

Autrement dit, une notation n’est pas un commentaire ; c’est un mécanisme. Elle ouvre des portes quand elle monte, et les referme quand elle descend.

Mais le pouvoir des agences ne vient pas seulement de leur capacité à attribuer une note. Il vient, surtout, du modèle économique qui les fait vivre. Contrairement à une idée intuitive, ce ne sont pas les investisseurs qui, depuis les années 1970, paient pour connaître le risque : ce sont les États eux-mêmes. Dans ce modèle dit issuer-pays, l’État paie, souvent près d’un demi-million de dollars par an, pour l’évaluation même qui décidera de sa solvabilité. Un juge payé par l'accusé : la formule peut sembler provocatrice, mais elle décrit très exactement la situation.

Ce modèle crée un espace ambigu où la neutralité doit cohabiter avec la relation commerciale. Et l’histoire récente en donne des exemples troublants. Aux États-Unis, des enquêtes du Sénat en 2009 ont mis au jour des échanges internes où des analystes de S&P qualifiaient leurs propres modèles de “pourris”, tout en admettant ne pas pouvoir les durcir sans risquer de perdre des clients. En 2019, Fitch a été sanctionné d’une amende de plus de 5 millions d’euros pour ne pas avoir respecté la législation sur la prévention des conflits d’intérêts, en notant le groupe Casino, dont M. Ladreit de Lacharrière était administrateur à une époque où il possédait encore l’agence à travers sa holding. En 2021, Moody’s a été condamnée par l’ESMA à 3,7 millions d’euros d’amende pour avoir noté des entités dans lesquelles son actionnaire Berkshire Hathaway détenait des intérêts. Loin de relever du scandale ponctuel, ces cas illustrent un fonctionnement structurel. Autrement dit, ils peignent un monde où les agences naviguent dans une zone grise où l’indépendance proclamée doit cohabiter avec la dépendance financière.

Le jugement expert ou le fourre-tout

À côté de ces biais économiques se déploie un autre biais, plus subtil : la subjectivité. Les agences l’avouent dans leurs méthodologies : aucun modèle quantitatif ne peut capturer toute la réalité d’un État. Alors elles ajoutent une couche de “jugement expert”. Ce jugement pèse lourd. Chez S&P, le comité peut ajuster la note jusqu’à trois crans par rapport à ce que le modèle quantitatif aurait donné. Trois crans, c’est énorme : ça peut transformer un pays “favorable” en économie “à haut risque.” 
Et l’histoire montre que cette subjectivité n’est pas neutre. Et l’on observe, lorsque l’on regarde attentivement les dix dernières années, que cette subjectivité n’est pas distribuée uniformément. Des pays comme le Ghana, entre 2019 et 2022, ont bénéficié d’une lecture étonnamment indulgente (Standard & Poor’s : « B » avec perspective stable) malgré un déficit chronique, une dette dépassant 80 % du PIB et des tombées d’eurobonds imminentes. La note n’a véritablement basculé qu’au moment où il était déjà trop tard. Le renversement fut brutal : double dégradation, exclusion des marchés internationaux, puis restructuration forcée. En quelques mois, plus de 45 milliards de dollars de capitalisation obligataire se sont évaporés, non pas pour des raisons nouvelles, mais parce que les hypothèses sur lesquelles reposaient les notes avaient cessé d’être tenables.

Le cas du Mozambique est encore plus emblématique. Dans le scandale de la “tuna bond”, les banques d’affaires (Credit Suisse et VTB Bank) ont structuré un emprunt opaque, les agences ont noté les titres avec une complaisance qui interroge, et lorsque la dette cachée a éclaté au grand jour, le pays a plongé dans un chaos financier et institutionnel dont il ne s’est jamais vraiment relevé. Là encore, la note n’était pas une mesure de réalité : c’était la validation d’un récit vendu comme plausible.

La Zambie complète ce triptyque entre 2015 et 2020. Malgré une dépendance extrême au cuivre et une dette en accélération rapide, les notations du pays sont restées étonnamment stables jusqu’à la rupture. L’édifice entier s’est effondré lorsque les cours mondiaux ont flanché, entraînant défaut, négociations éprouvantes et choc social majeur.

Dans chacun de ces cas, la note a amplifié le risque au lieu de le réduire. Elle a validé trop tôt un scénario trop optimiste. Elle a, en somme, participé à construire un récit dont le retournement fut d’autant plus violent. Et c’est cette mécanique qui concerne aujourd’hui la Guinée. Non parce qu’elle serait vouée à répéter les trajectoires de ces pays. Mais parce qu’elle entre dans un système où la note attribuée reflète autant ses fondamentaux que la crédibilité du scénario élaboré autour d’elle. Or ce scénario est intimement lié aux projections produites par Rothschild, KPMG et Southbridge autour de Simandou 2040. Le B+ de la Guinée évalue la solidité d’un État, certes, mais aussi la robustesse d’un récit construit par des cabinets internationaux mandatés pour en produire la meilleure version possible.

C’est précisément là que se situe l’angle mort : le moment où le récit devient la matière première du risque.

Avec des si…

Ce que montre l’enchaînement des notations, des projections et des scénarios, c’est la manière dont un pays comme la Guinée s’inscrit désormais dans une architecture financière où chaque acteur joue un rôle distinct, mais où leurs actions s’additionnent pour définir un cadre d’action. Les cabinets construisent des trajectoires, les agences évaluent ces trajectoires en signaux de risque, et les marchés utilisent ces signaux pour fixer le prix auquel un État peut se financer. Aucun n’impose seul sa vision, mais ensemble, ils configurent les marges dont un pays dispose pour conduire sa politique économique. Dans un tel environnement, une notation n’est pas qu’un simple verdict : c’est un outil qui façonne les possibilités d’un État.

La facilité d’accès aux marchés, qu’offre aujourd’hui le B+ à la Guinée, s’accompagne d’une exposition accrue à des mécanismes que le pays ne contrôle que partiellement : le cycle des matières premières, les humeurs des marchés, la stabilité institutionnelle, mais aussi les récits produits en son nom par des acteurs dont les intérêts ne coïncident pas toujours avec les siens. La question centrale n’est donc pas de savoir si la note B+ est flatteuse ou méritée, mais ce qu’elle engage. Elle ouvre une fenêtre, certes.

Mais elle inscrit aussi le pays dans un espace où la crédibilité des projections, la constance des politiques publiques et la capacité à transformer une promesse en réalité deviennent des variables économiques à part entière et que la Guinée doit apprendre à manier avec autant de prudence que de stratégie. Car au fond, la performance d’une note repose moins sur les chiffres qui l’ont justifiée que sur la cohérence économique, politique, institutionnelle qui permettra de la tenir dans la durée. Le vrai défi se situe donc là : apprendre à manier le récit comme un actif, sans l’idéaliser, sans le craindre, mais en comprenant qu’il peut autant soutenir qu’affaiblir une trajectoire.